山西证券：给予山河药辅买入评级

山西证券股份有限公司魏赟近期对山河药辅进行研究并发布了研究报告《进口替代加速推升业绩增速，三季报超预期》，本报告对山河药辅给出买入评级，当前股价为15.74元mcc币价格。

山河药辅(300452)

事件描述

公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入52519.0万元，同比+17.7%，实现归母净利润9462.8万元，同比+30.5%，实现扣非归母净利润8464.4万元，同比+32.3%mcc币价格。研发费用率4.6%，同比增加0.9个百分点。实现EPS0.40元。

第三季度，公司实现营业收入16521.5万元、归母净利润2846.9万元、扣非归母净利润2534.8万元，同比分别增长17.4%、47.7%、60.9%mcc币价格。

事件点评

单季度增长明显，净利率提升2个百分点mcc币价格。分季度业绩看，前1~3季度公司收入分别为19140.4万元（+11.0%）、16857.1万元（+26.7%）、16521.5万元(+17.4%)，归母净利润分别为3383.9万元（+8.8%）、3232.0万元（+45.9%）、2846.9万元（+47.7%）。单季度收入、利润增速加快。公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为3.2%、3.7%、4.6%，比上年同期分别-0.03pp、-1.14pp和+0.91pp。公司收现比83.9%，比去年同期略升，既往收现比整体保持基本稳定。销售毛利率29.4%，比上年同期增加0.5pp，销售净利率17.8%，同比增加2个百分点。

进口替代加速，国内头部制剂客户订单增长mcc币价格。由于进口供应链的供应周期较长、不稳定性增加和集采导致的成本敏感度提升，国内药辅领域进口替代趋势明显。2021年公司实现进口品种替代的客户25家，进口替代的销售额占销售额增长的20%以上。今年上半年进口替代销售额超过1500万，占上半年销售增加的1/3左右。国内头部制剂客户订单增长，大客户订单循环快，对高品质辅料的需求量大，有助于提升高品质辅料的销售占比，改善公司产品销售结构。

公司产品销售结构变化明显，高品质MCC销售紧俏mcc币价格。公司主要品种为纤维素系列和淀粉系列，纤维素系列的销售占比逐年提升，2022H1销售占比49.5%，同比增加3.6个百分点，毛利率35.0%，同比略有下降。其中，纤维素系列中的微晶纤维素MCC毛利率36.2%，喷雾法制备的高品质型号的MCC具备更好的粉体学特性，目前供不应求，公司是国产唯一供应商。明年随着新产能建成投产，HPMC和MCC的供货周期有望缩短。

此外，公司不断扩充品种数量，公司注射级辅料的开发策略是以特色品种和主业关联品种为主，第一个注射级辅料品种龙胆酸已经登记成功mcc币价格。原材料方面，纤维素类产品的原材料主要是进口的阔叶木浆，目前价格在历史高位区间振荡，淀粉类原料价格有所回落。2021Q4公司对部分产品进行了小幅提价，成本压力有所释放。

投资建议

预计公司2022-2024年EPS分别为0.5、0.6、0.8元，对应公司10月24日收盘价15.28元，PE分别为25.6、20.8、16.9倍mcc币价格。我们看好公司未来一段时间的发展，给予“买入-B”评级。

风险提示

风险因素包括但不限于：安全生产的风险，新产品推广不及预期的风险，产品质量的风险，商誉减值的风险，汇率波动的的风险，原材料价格上涨的风险等mcc币价格。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西南证券杜向阳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为67.65%，其预测2022年度归属净利润为盈利1.17亿，根据现价换算的预测PE为23.51mcc币价格。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家mcc币价格。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，山河药辅（300452）行业内竞争力的护城河较差，盈利能力一般，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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